（報告出品方/作者：廣發(fā)證券，孫柏陽，代川）

一、汽車沖壓模具與沖壓件制造商，合作新能源大客戶

（一）立足于汽車沖壓模具，逐步向下游及海外拓展業(yè)務(wù)

1. 公司自成立起積極拓展業(yè)務(wù)種類及地區(qū)范圍，業(yè)務(wù)范圍不斷豐富 公司于2008年創(chuàng)立于無錫，專注于汽車沖壓模具的研發(fā)與制造，依托卓越的研發(fā)能 力獲得海內(nèi)外客戶的青睞。隨后，公司以沖壓模具技術(shù)為基礎(chǔ)逐步向下游及海外拓 展業(yè)務(wù)： （1）下游拓展：2013年，公司開拓沖壓生產(chǎn)業(yè)務(wù)，與加拿大Warren industries Ltd. 合資設(shè)立“威唐沃倫汽車沖壓技術(shù)（無錫）有限公司”，直接配套于汽車一級供應(yīng) 商。2016年，公司開拓沖壓自動化領(lǐng)域，與加拿大Linear Transfer Automation Inc 合資設(shè)立“威唐力捷智能技術(shù)（無錫）有限公司”，引入先進技術(shù)為沖壓行業(yè)提供智 能解決方案。

2018年，公司沖壓業(yè)務(wù)加速發(fā)展，收購合資公司“威唐沃倫汽車沖壓 技術(shù)（無錫）有限公司”少數(shù)股東權(quán)益并成立“威唐汽車沖壓技術(shù)（無錫）有限公 司”，降低經(jīng)營成本、提高決策效率，積極把握汽車沖壓零部件市場的發(fā)展機遇。 2019年，公司布局鋰電池箱體業(yè)務(wù)，打造第二增長曲線。公司創(chuàng)立車身輕量化技術(shù) 中心、引入行業(yè)高端人才及核心技術(shù)，為新能源汽車行業(yè)提供箱體及電池包解決方 案。2020年，公司與美國Means Industries Inc.合資設(shè)立“銘仕威唐（無錫）汽車動 力有限公司”，該合資公司專注于汽車動力總成核心零部件及模具的開發(fā)與生產(chǎn)。 2021年，公司收購蘇州德凌迅動力科技有限公司，德凌訊主營業(yè)務(wù)為鋰離子電池模 組、鋰離子電池保護系統(tǒng)、電機驅(qū)動系統(tǒng)、充電系統(tǒng)、動力管理系統(tǒng)，儲能系統(tǒng)等的 研發(fā)、制造與銷售，與公司新能源產(chǎn)業(yè)鏈業(yè)務(wù)具有較強協(xié)同性。

（2）海外布局：公司積極在海外市場布局銷售與服務(wù)團隊，在美國、德國、加拿大 均設(shè)有銷售與服務(wù)團隊。2010年，公司北美客戶服務(wù)中心于加拿大設(shè)立，為海外客 戶提供優(yōu)質(zhì)的售前與售后服務(wù)；2015年，歐洲客戶服務(wù)中心于德國設(shè)立，威唐工業(yè) 全球服務(wù)網(wǎng)絡(luò)進一步覆蓋歐洲地區(qū)；2016年，公司美國客戶服務(wù)中心設(shè)立，至此， 威唐工業(yè)海外服務(wù)網(wǎng)絡(luò)已覆蓋全球主要汽車生產(chǎn)國家與區(qū)域。公司汽車沖壓模具業(yè)務(wù)主要客戶群體為北美、歐洲等汽車制造大國的 主機廠與一級供應(yīng)商為主。

除服務(wù)團隊外，公司也在加快布局海外工廠的步伐，在美國、德國都已有布局。公 司 2022 年 10 月 公 告 ， 擬 通 過 新 設(shè) 美 國 特 拉 華 州 全 資 子 公 司 VT Industries DELAWARE INC.（威唐工業(yè)特拉華有限公司）在美國得克薩斯州奧斯汀市新設(shè)成立 VT Industries TEXAS Inc.（威唐工業(yè)得克薩斯有限公司），主要從事模具工程類業(yè) 務(wù)及汽車零部件的生產(chǎn)銷售業(yè)務(wù)，預(yù)計項目總投資1,000萬美元。新設(shè)子公司已完成了注冊登記手續(xù)，公司正在積極推進后續(xù)事項； 未來公司將通過奧斯汀基地更好本土化的服務(wù)于公司主要北美客戶群體，與擬收購 的德國基地、國內(nèi)生產(chǎn)基地進行產(chǎn)業(yè)整合協(xié)同。

2022年11月，公司發(fā)布公告，擬向 境外子公司VT Automotive GmbH增資850萬歐元并通過全資孫公司德國VT HoldingGütersloh GmbH 以 自有 資 金 收 購 Ebmeyer Werkzeugbau GmbH 、Ebmeyer Verwaltungs GmbH及Ebmeyer Vermietungs- und Besitzunternehmen GmbH & Co. KG 100%權(quán)益。標(biāo)的公司最早成立于1971年，主營業(yè)務(wù)為大型汽車沖壓模具的研究 開發(fā)、生產(chǎn)制造及銷售，主要產(chǎn)品為大型Class A級汽車覆蓋件沖壓模具。自成立以 來，標(biāo)的公司積累了一批汽車領(lǐng)域的全球知名客戶，客戶群體涵蓋歐洲主流汽車主 機廠及一級汽車零部件供應(yīng)商。

為滿足下游日益增長的市場規(guī)模，公司不斷進行產(chǎn)能擴張。2012年，公司蕪湖生產(chǎn) 基地投產(chǎn)，模具產(chǎn)品制造年產(chǎn)能進一步提高至300臺（套）。2014年，威唐工業(yè)無錫 總部大樓落成并投入使用，先進的生產(chǎn)設(shè)備保證了產(chǎn)能翻倍并持續(xù)為汽車行業(yè)提供 優(yōu)質(zhì)整體解決方案。2019年，無錫生產(chǎn)基地二期廠房竣工并投入使用，大型精密沖 壓模具年產(chǎn)能進一步擴大至500臺（套）。2020年，無錫生產(chǎn)基地三期廠房籌建中， 威唐工業(yè)積極構(gòu)建大型高端汽車裝備產(chǎn)業(yè)園，為全球客戶提供一站式解決方案。

根 據(jù)公司2021年年報，2022年，公司董事會會議審議通過議案，擬在上海奉賢區(qū)青村 鎮(zhèn)投資建設(shè)新能源汽車核心沖焊零部件產(chǎn)能項目、在上海臨港新片區(qū)投資建設(shè)新能 源汽車焊接零部件產(chǎn)能項目。目前，公司的生產(chǎn)基地包括蕪湖生產(chǎn)基地、無錫生產(chǎn) 基地，精密模具產(chǎn)品年交付數(shù)量358套，沖壓件產(chǎn)品年交付數(shù)量1535.43萬件，未來 隨奉賢、臨港基地及德國、美國奧斯汀基地的落成，公司產(chǎn)能將得到進一步提升。

2. 產(chǎn)品包括沖壓模具、沖壓件及電池箱，下游重點服務(wù)于新能源汽車行業(yè)。產(chǎn)品：沖壓模具、沖壓件構(gòu)成主要收入，電池箱有望成為第二增長曲線。2021年公 司沖壓模具及沖壓件營業(yè)收入占比分別為56%、38%，構(gòu)成公司的主要營業(yè)收入。 第一大業(yè)務(wù)：模具制造業(yè)務(wù)（占比56%）。公司所處行業(yè)屬于專用設(shè)備制造行業(yè)中的模具制造業(yè)，模具是利用金屬、非金屬等材料經(jīng)專門設(shè)備加工而成的基礎(chǔ)工藝裝 備，主要用于高效批量生產(chǎn)，是工業(yè)產(chǎn)品中大批量生產(chǎn)的零部件和制件，也是制造 業(yè)中不可或缺的重要組成部分，被稱為“工業(yè)之母”。使用模具批量生產(chǎn)制件具有高 生產(chǎn)效率、高一致性、低耗材以及有較高精度和復(fù)雜程度等特性。

第二大業(yè)務(wù)：在模具制造的技術(shù)基礎(chǔ)上，公司向下游延伸，經(jīng)營汽車沖焊零件業(yè)務(wù) （占比38%）。汽車沖焊零部件，主要是指通過壓力機和沖壓模具對金屬材料施加 外力，使之產(chǎn)生塑性變形或分離，從而獲得所需形狀和尺寸的工件，廣泛應(yīng)用于汽 車覆蓋件、白車身系統(tǒng)、座椅系統(tǒng)、儀表系統(tǒng)及排氣系統(tǒng)等部件，汽車車身的金屬件 幾乎全部為沖焊零部件。 第二增長曲線：電池箱體業(yè)務(wù)。公司也利用客戶資源優(yōu)勢與開發(fā)技術(shù)優(yōu)勢，積極布 局新能源汽車動力電池箱體業(yè)務(wù)，擴大在新能源汽車下游的產(chǎn)品線。

上游：主要為鋼材、鋁材等原材料的供應(yīng)商以及公司生產(chǎn)所用設(shè)備的廠商。鋼材是 汽車模具制造和汽車沖壓件制造中的重要原材料。鋼材市場屬于完全競爭市場，價 格波動較為頻繁。目前，除少部分高端鋼材需從國外采購，國內(nèi)的鋼材生產(chǎn)基本上 能夠滿足我國模具行業(yè)的需求。近年來，我國鋼鐵行業(yè)供給充足，能夠滿足一般下 游企業(yè)需求，但是受上游鐵礦石價格影響及供求變動，其價格波動會對公司所處行 業(yè)的成本造成一定影響。

下游：主要應(yīng)用于汽車制造行業(yè)，其中新能源汽車比例逐步提高。公司產(chǎn)品銷售主要為直銷模式，主要客戶為整車制造商和一級零部件供應(yīng)商。公司目前沖壓零部件業(yè)務(wù)收入主要應(yīng)用于汽車相關(guān)的車身結(jié)構(gòu)件，其 中新能源汽車零部件業(yè)務(wù)增速較高；汽車模具業(yè)務(wù)在新能源汽車的應(yīng)用比例也在逐 步提高；電池箱體業(yè)務(wù)主要應(yīng)用于新能源汽車。202年公司沖焊零部件業(yè)務(wù)下游中， 新能源汽車沖焊零部件占比44.47%，同比增長334.33%，沖焊零部件業(yè)務(wù)的增長主 要來自下游新能源汽車沖焊零部件的需求快速增長。

（二）合作下游大客戶形成壁壘，管理層海外背景豐富

1. 高管海外背景豐富，深度合作下游海外大客戶。公司高管具有較為豐富的海外車企背景，有利于公司開展海外業(yè)務(wù)。公司董事長張 錫亮同時擔(dān)任公司總經(jīng)理，曾在加拿大麥格納集團、美國李爾公司任職；公司董事、 副總經(jīng)理吉天生及副總經(jīng)理朱毅佳曾在外資車企集團任職。公司高管具有較為豐富 的北美車企工作背景，有利于公司在海外市場開拓業(yè)務(wù)。

公司具有較強的海外客戶資源，對接北美、歐洲中高端車企。經(jīng)過多年的市場開發(fā) 和客戶資源積累，目前公司產(chǎn)品已經(jīng)成功進入北美、歐洲等全球主要汽車產(chǎn)業(yè)較為 發(fā)達、集中的地區(qū)。憑借優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品質(zhì)量和完善的服務(wù)體系，公司與Stellantis、北 美尼桑、麥格納集團、李爾集團、博澤集團、奇昊集團等國際知名汽車整車制造商與 零部件供應(yīng)商建立了長期穩(wěn)定的合作關(guān)系；使用公司研發(fā)、設(shè)計的模具所制造的沖 壓件，最終配套應(yīng)用于保時捷、特斯拉、奔馳、寶馬、奧迪、捷豹路虎、大眾、通用、 福特、克萊斯勒、本田等全球知名汽車集團旗下的眾多車型。與知名企業(yè)建立的合 作關(guān)系，能夠快速提升公司在細分領(lǐng)域的影響力，從而有利于公司進一步開拓新的 客戶。

公司與下游大客戶的合作為公司帶來壁壘優(yōu)勢，未來訂單預(yù)期穩(wěn)定。公司下游汽車 制造商或零部件供應(yīng)商通常具備嚴(yán)格的外部采購管理體系，對于產(chǎn)品的交付期及產(chǎn) 品質(zhì)量要求非常高，進入其采購供應(yīng)鏈的廠商將面臨較高標(biāo)準(zhǔn)的資格審核。優(yōu)質(zhì)客 戶的審核為公司帶來了較強的壁壘優(yōu)勢：一旦通過供應(yīng)商體系考核，通常會保持穩(wěn) 定的合作，不會輕易更換供應(yīng)商，能夠為公司提供長期穩(wěn)定的產(chǎn)品訂單。

公司進入特斯拉一級供應(yīng)商名錄，建立穩(wěn)定合作關(guān)系。2019年9月，公司子公司威唐沖壓收到特斯拉部分零部件開 發(fā)項目合同，進入特斯拉一級供應(yīng)商名錄，主要提供白車身結(jié)構(gòu)件。與特斯拉的合 作為公司提供了較大競爭優(yōu)勢，預(yù)期公司未來業(yè)績隨特斯拉放量而有較大提升空間。 公司在特斯拉全球工廠附近積極進行產(chǎn)能與銷售服務(wù)團隊布局，有利于未來進一步 達成合作。特斯拉六家工廠地理位置分別為美國加州、美國內(nèi)華達州、美國紐約、美國得州、德國柏林、上海，而公司在美國得州、德國柏林、上海均有生產(chǎn)基地布局， 存在區(qū)位優(yōu)勢，有利于未來進一步擴大與特斯拉合作業(yè)務(wù)規(guī)模。

2. 公司股權(quán)結(jié)構(gòu)集中，經(jīng)營穩(wěn)定。公司股權(quán)結(jié)構(gòu)較為集中，實際控制人為公司董事長。公司控股股東、實際控制人為 董事長及總經(jīng)理張錫亮。截至2022年6月30日，張錫亮直接持有公司16.45%的股份。 另外，張錫亮通過控制無錫威唐睿德投資管理有限公司間接控制公司11.41%的股份， 直接和間接合計控制公司27.86%的股份。張錫亮、錢光紅和無錫博翱合計持有公司 41.03%股份，且簽署了一致行動人協(xié)議，約定各方所享有的表決權(quán)需就相關(guān)內(nèi)容進 行協(xié)商并就表決事項達成一致意見，若各方意見不能達成一致時，錢光紅及無錫博 翱意見均應(yīng)以張錫亮的意見為準(zhǔn)，與張錫亮意見保持一致。

（三）盈利水平改善可期，沖壓模具帶動沖壓件形成國際國內(nèi)“雙循環(huán)”

1. 公司整體：營收增長迅速，未來可期。2019-2021年公司實現(xiàn)營業(yè)收入4.0、5.6、7.2億元，同比-21%、+38%、+30%，2019- 2021年歸母凈利潤分別為0.4、0.3、0.5億元，同比-56%、-13%、+53%。自2018年 起，受關(guān)稅、匯率、原材料成本等因素影響，公司營收和利潤短期下滑。2021年起， 公司營收與歸母凈利潤得到改善，未來隨匯率、原材料成本等影響因素逐漸改善， 公司盈利水平改善空間大。凈利率逐漸好轉(zhuǎn)，毛利率短期承壓，未來有望好轉(zhuǎn)。2018年至今，公司毛利率呈波 動下滑趨勢，推測主要來自原材料價格上漲等因素影響。2018-2020年，凈利率隨毛 利率下滑；2021年起隨期間費用得到控制，凈利率得到好轉(zhuǎn)。2021年、2022Q1-Q3公司銷售毛利率分別為25%、22%，凈利率分別為7%、8%。

受鋼、鋁材價格及運輸費用持續(xù)走高影響，公司近年毛利率呈下降趨勢，2020年起，汽車沖壓模具及沖壓件的原材料鋼、鋁材價格呈持續(xù)上漲趨勢，使公司 經(jīng)營成本提升，毛利率承壓。未來，隨鋼、鋁材價格回落，公司毛利率有望得到較大 改善。海運價格上升同樣是影響公司毛利率的重要因素。2020年起，海運費用的快速上升 大幅提升了出口業(yè)務(wù)的運輸成本。2020年起，SCFI及CCFI指數(shù)迅速上升， 代表出口航運價格迅速抬升；2022年至今，SCFI及CCFI指數(shù)回落，隨未來出口運輸 成本恢復(fù)正常水平，公司營業(yè)成本有望得到較大改善。

2. 分產(chǎn)品、下游：模具先行、沖壓件跟進，構(gòu)成國外國內(nèi)“雙循環(huán)” 模具先行、沖壓件跟進，構(gòu)成公司的主要營業(yè)收入。公司第一大業(yè)務(wù)為沖壓模具業(yè) 務(wù)、第二大業(yè)務(wù)為沖壓件業(yè)務(wù)，2021年營業(yè)收入分別為4.0、2.8億元，占營業(yè)收入比 例分別為56%、38%。公司立足于模具制造業(yè)務(wù)，逐步拓展沖壓件制造業(yè)務(wù)，沖壓件 占營業(yè)收入比例逐漸由2013年的8%上升至38%。2021年，公司沖壓件營收同比 +137%、沖壓模具營收同比-3%，公司營收增長主要來自沖壓件的高速增長。

公司模具業(yè)務(wù)下游主要為海外客戶，沖壓件業(yè)務(wù)下游主要為國內(nèi)市場，呈現(xiàn)“雙循 環(huán)”特征。公司汽車沖壓模具業(yè)務(wù)主要客戶群體以北美、歐洲等汽車制造大國的主 機廠與一級供應(yīng)商為主，形成“外循環(huán)”；公司以汽車模具技術(shù)為基礎(chǔ)開展的汽車沖 焊零部件業(yè)務(wù)則主要以國內(nèi)市場為主，形成“內(nèi)循環(huán)”。公司2021年銷售 汽車沖焊零部件中，境內(nèi)地區(qū)銷售份額為93%、境外地區(qū)銷售份額僅為7%，沖壓件 營業(yè)收入主要來自境內(nèi)；而公司2021年總營收中，海外業(yè)務(wù)占比達54%，由此可見，公司海外收入主要來自模具業(yè)務(wù)。

沖壓模具定制化程度較高、銷往國外，毛利率高于下游主要為國內(nèi)市場的沖壓件。 2021年公司沖壓模具和沖壓件業(yè)務(wù)毛利率分別為27%、19%。沖壓模具主要為定制 化生產(chǎn)，所以毛利率相對較高。沖壓模具客戶主要客戶為海外客戶、沖壓件主要面 向國內(nèi)市場的“雙循環(huán)”戰(zhàn)略也體現(xiàn)在國外業(yè)務(wù)毛利率較高、大陸地區(qū)毛利率較低 上，2021年公司國外和中國大陸業(yè)務(wù)毛利率分別為27%、23%。

公司戰(zhàn)略：繼續(xù)積極推動內(nèi)外“雙循環(huán)”，聚焦新能源與輕量化。對外，公司模具 業(yè)務(wù)深耕原主要出口歐美的市場，積極推動全球化布局；對內(nèi)，積極布局國內(nèi)主流 新能源汽車制造商及其核心供應(yīng)商的零部件批量生產(chǎn)，積極推動新能源汽車動力電 池箱體業(yè)務(wù)的研發(fā)及量產(chǎn)業(yè)務(wù)。 模具先行，沖壓件跟進，技術(shù)優(yōu)勢、協(xié)同效應(yīng)顯著。公司以生產(chǎn)模具起家，主要客 戶為海外高端客戶，為公司在模具制造業(yè)務(wù)上積累了較強的技術(shù)優(yōu)勢。而模具精度直接決定了沖壓件的質(zhì)量，因此，模具上的技術(shù)優(yōu)勢也為公司沖壓件業(yè)務(wù)形成了技 術(shù)壁壘。

二、沖壓模具：合作海外大客戶，成長空間廣闊

（一）汽車沖壓模具市場廣闊，市場規(guī)模四百億

模具是制造業(yè)生產(chǎn)中不可或缺的重要裝備，下游需求量大。模具被稱為“工業(yè)之母”， 是利用金屬、非金屬等材料加工而成的基礎(chǔ)工藝裝備，主要用于高效批量生產(chǎn)，是 工業(yè)產(chǎn)品中大批量生產(chǎn)的零部件和制件。根據(jù)公司招股書，汽車等制造業(yè)中約60%- 80%的零部件需要依靠模具加工成型。 沖壓模具占模具銷售額比例位居第二，需求量較大。按照成型加工工藝分類，模具 主要分為沖壓模具、注塑模具、鑄造模具、鍛造模具四個大類，公司模具產(chǎn)品類型為 沖壓模具。根據(jù)祥鑫科技招股說明書，中國模具工業(yè)協(xié)會《模具行業(yè)“十三五”發(fā)展 規(guī)劃》數(shù)據(jù)顯示，目前模具總銷售額中塑料模具占比最大，約占45%；沖壓模具約占 37%；鑄造模具約占9%；其他各類模具共計約9%。

公司所參與的汽車沖壓模具市場，國內(nèi)的空間達420億。在沖壓模具各下游中，汽車 制造業(yè)對模具使用量較大。根據(jù)公司招股說明書，在美國、德國、日本等汽車制造業(yè) 發(fā)達國家，汽車模具行業(yè)產(chǎn)值占模具全行業(yè)產(chǎn)值的40%以上；在我國，有1/3左右的 模具產(chǎn)品是為汽車制造業(yè)服務(wù)的。一般生產(chǎn)一款普通的轎車需要1000至1500多套沖 壓模具，約占整車生產(chǎn)所需全部模具產(chǎn)值的40%左右。據(jù)此，對我國汽車沖壓模具 市場規(guī)模進行測算，2021年我國汽車沖壓模具市場規(guī)模達到420億元。

汽車沖壓模具是汽車更新?lián)Q代、產(chǎn)品開發(fā)的主要制約因素之一，在汽車生產(chǎn)制造流 程中具有重要地位。根據(jù)公司招股說明書，汽車沖壓模具尺寸大、工作型面復(fù)雜、技 術(shù)標(biāo)準(zhǔn)高，設(shè)計和制造時間約占汽車開發(fā)周期的2/3。 下游新能源汽車的加速迭代也有望進一步提升汽車沖壓模具的市場規(guī)模。隨著汽車 市場加速發(fā)展，新能源汽車更新?lián)Q代的周期快速縮短。根據(jù)祥鑫科技招股說明書，當(dāng)前市場全新車型開發(fā)周期已縮短至1-3年、舊車改款周期已縮短至4-15個月。新能 源汽車車型的加速迭代將從數(shù)量和單價兩個方面提升汽車沖壓模具的市場規(guī)模：

（1）數(shù)量提升：非標(biāo)準(zhǔn)化的生產(chǎn)經(jīng)營模式?jīng)Q定了下游產(chǎn)品的加速迭代會為沖壓模具 市場帶來更大需求。汽車沖壓模具需要嚴(yán)格按照下游零部件廠商的要求進行設(shè)計和 加工，生產(chǎn)經(jīng)營模式具有“非標(biāo)準(zhǔn)化、定制化”的特征，零部件的設(shè)計要求和形狀改 變都會要求相應(yīng)的模具發(fā)生改變。通常情況下，全新車型的推出需要設(shè)計制造新的 模具。因此，汽車更新?lián)Q代周期縮短有望為汽車沖壓模具帶來更大市場需求。 （2）單價提升：通常在新車型和改款車型上市初期，由于銷售價格較高、利潤空間 較大，為其配套的零部件亦可達到較高的盈利水平；隨著銷售周期的延長，通常整 車廠會要求下調(diào)零部件采購價格，因此，產(chǎn)品周期的縮短和新款車型的增多有利于 技術(shù)實力較強的零部件企業(yè)利潤水平的維持和提高。

（二）市場份額分散，國產(chǎn)廠商海外市場廣闊

按服務(wù)對象，技術(shù)水平和生產(chǎn)規(guī)模進行分類，汽車模具行業(yè)企業(yè)大體可分為三個類 別：（1）第一類企業(yè)主要是國內(nèi)大型汽車制造商附屬的模具開發(fā)企業(yè)，如一汽模、 二汽模、比亞迪模具等。該類企業(yè)技術(shù)先進，生產(chǎn)規(guī)模大，服務(wù)對象較為單一，主要 為其所屬集團整車生產(chǎn)進行內(nèi)部配套服務(wù)，一般不參與市場競爭。（2）第二類企業(yè) 是獨立運營的民營企業(yè)，如祥鑫科技、天汽模、成飛集成、威唐工業(yè)、東莞中泰、 合力科技等。這類企業(yè)是國內(nèi)模具行業(yè)的骨干公司，不但是整車制造商的模具供應(yīng) 商，也是零配件供應(yīng)商，技術(shù)水平相對較高，生產(chǎn)規(guī)模較大，在各自的細分領(lǐng)域擁有 較強的競爭力。（3）第三類企業(yè)為行業(yè)內(nèi)規(guī)模較小的廠商。該類廠商前期研發(fā)、生 產(chǎn)的人員及資源投入有限，生產(chǎn)規(guī)模小，該類企業(yè)產(chǎn)品以代加工為主，技術(shù)含量、毛 利率相對偏低。

我國模具行業(yè)內(nèi)企業(yè)數(shù)量多、規(guī)模偏小，集中度低。目前我國從事模具技術(shù)研發(fā)，模具、模具標(biāo)準(zhǔn)件及零部件專業(yè)生產(chǎn)的企業(yè)約3萬家， 行業(yè)內(nèi)企業(yè)眾多。2021年我國汽車模具行業(yè)規(guī)模約1051億元，行 業(yè)領(lǐng)頭企業(yè)祥鑫科技2021年營業(yè)收入23.71億元，市占率僅為約2%，行業(yè)集中度較 低。 我國模具出口量大，增長迅速。根據(jù)中國模具工業(yè)協(xié)會，2021年度中國模具進出口 總額為89.4億美元，同比增長13%，其中進口總額為14.6億美元，同比下降8%；出 口模具總額為74.8億美元，大幅度增長，同比增長超過19%。當(dāng)前，國內(nèi)模具以先進 的生產(chǎn)技術(shù)裝備與人才能力、敬業(yè)與工作靈活機動性以及數(shù)字模式下的商業(yè)經(jīng)營帶 來的快速反應(yīng)，特別是強大的供應(yīng)鏈網(wǎng)絡(luò)與市場生態(tài)環(huán)境等優(yōu)勢，形成中國模具的 不可替代性，形成與模具發(fā)達國家市場明顯互補性，進出口 模具互惠互利態(tài)勢持續(xù)。

國產(chǎn)模具廠商隨技術(shù)進步，在海外市場具有廣闊空間。進入21世紀(jì)以來，順應(yīng)國內(nèi) 外模具下游行業(yè)需求變化，我國模具行業(yè)逐步完成業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型和產(chǎn)業(yè)升級。隨著中國 內(nèi)需的拉動以及中國模具在國際模具采購中具有性價比的優(yōu)勢，國內(nèi)外市場需求持 續(xù)增長，行業(yè)穩(wěn)健發(fā)展，預(yù)計未來中國模具行業(yè)仍會有較大的增長。中國的模具制 造技術(shù)水平總體進步很大，部分產(chǎn)品已經(jīng)接近或達到國際水平，中國模具在國際采 購格局中占據(jù)著越來越重要的地位。

（三）專注海外高端市場，單套價值不斷提升

公司專注海外市場，毛利率水平較高。公司模具業(yè)務(wù)以出口為主，客戶主要為歐美 地區(qū)的整車制造商及國際知名汽車零部件一級供應(yīng)商。因此，公司模具毛利率高于 行業(yè)水平。海內(nèi)外車企使用模具的價格差異反應(yīng)到模具制造商上則為毛利率差異。公司單套模具價值有望隨范圍擴大逐漸提升。公司目前的模具產(chǎn)品主要是用于生產(chǎn) 車身結(jié)構(gòu)件及相關(guān)系統(tǒng)結(jié)構(gòu)件的中大型連續(xù)模與傳遞模。隨模具產(chǎn)品范圍 逐步擴大，2016-2021年，公司單套模具價值從71.4萬元/套提升至112.8萬元/套。

三、沖壓件：增長迅猛，成為國內(nèi)業(yè)務(wù)重要突破口

（一）汽車沖壓件應(yīng)用廣泛，市場空間三千億

汽車沖壓零部件，主要是指通過壓力機和沖壓模具對金屬材料施加外力進行加工， 獲得所需形狀和尺寸的工件。汽車沖壓件廣泛應(yīng)用于汽車覆蓋件、白車身系統(tǒng)、座 椅系統(tǒng)、儀表系統(tǒng)及排氣系統(tǒng)等部件，汽車車身的金屬件幾乎全部為沖壓焊接零部 件。 汽車沖壓件產(chǎn)業(yè)是汽車工業(yè)的重要組成部分。整車的零部件數(shù)量大約為3萬個，按功 能通?？煞譃槠嚢l(fā)動機系統(tǒng)零部件、汽車車身系統(tǒng)零部件、底盤系統(tǒng)零部件、電 氣電子設(shè)備和通用件等幾個大類。按照材質(zhì)分類，可分為金屬零部件和非金屬零部 件，其中金屬零部件占比約為60%-70%，非金屬零部件占比約30%-40%。

沖壓件行業(yè)市場規(guī)模約2750億元。現(xiàn)代汽車制造工藝中有60%~70% 的金屬零部件需沖壓加工成形，平均每輛車上包含1500余個沖壓件。我們用銷售收入除以銷售數(shù)量，測算得到2020年的沖壓件單價為9.8元/件，考慮到公 司生產(chǎn)的沖壓件偏高端，所以假設(shè)單車所需沖壓件價值約1萬元左右。 2021年我國汽車銷量為2608萬臺，近年來，我國汽車銷量較為穩(wěn)定，在2500- 3000萬輛的區(qū)間波動。由此，在假設(shè)汽車銷售量維持、沖壓件單車價值量1萬元的情 況下，行業(yè)市場規(guī)模約在2500-3000億元，取中位數(shù)為2750億元。

（二）行業(yè)集中度低，區(qū)域集群效應(yīng)顯著

從市場格局來看，汽車沖壓件行業(yè)主要分為三類企業(yè)：第一類為以華達科技、聯(lián)明 股份、常青股份等為代表的國內(nèi)大型民營汽車沖壓件生產(chǎn)企業(yè)，其已形成一定規(guī)模， 具有自主模具設(shè)計制造能力和成本競爭力；第二類為國外汽車巨頭在國內(nèi)的合資企 業(yè)，其下游需求穩(wěn)定，生產(chǎn)技術(shù)較為先進；第三類為數(shù)量眾多的中小型沖壓件廠商， 其研發(fā)能力、生產(chǎn)技術(shù)等較弱，模具開發(fā)能力與效益較低。

行業(yè)競爭激烈、集中度較低。汽車沖壓件種類繁多，市場空間大，市場相對分散，競 爭較為激烈，集中度較低。根據(jù)華達科技關(guān)于2020年度業(yè)績說明會召開情況的公告， 國內(nèi)汽車沖壓及焊接件生產(chǎn)企業(yè)數(shù)量已經(jīng)超過1.5萬家。市場集中度較低的主要原因 是行業(yè)進入門檻不高，技術(shù)難度不高，且部分車企培育了較多的供應(yīng)商，導(dǎo)致行業(yè) 內(nèi)存在大量競爭力較弱的中小廠商。隨行業(yè)內(nèi)不斷整合，擁有規(guī)模優(yōu)勢的頭部企業(yè) 將不斷提高市場占有率。

空間分布上看：集群效應(yīng)凸顯。我國汽車零部件工業(yè)是伴隨整車廠起步發(fā)展的，基 本都是圍繞整車生產(chǎn)基地，呈現(xiàn)集群式發(fā)展。經(jīng)過多年發(fā)展，中國已形成東北、京津 冀、中部、西南、珠三角及長三角六大汽車零部件產(chǎn)業(yè)集群。根據(jù)華達科技2021年 年度報告，在六大產(chǎn)業(yè)集群中，汽車零部件產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值占全產(chǎn)業(yè)的80%左右。圍繞整 車企業(yè)，汽車零部件企業(yè)以“擴規(guī)模、調(diào)結(jié)構(gòu)、提升附加值”為抓手，提高了產(chǎn)業(yè)鏈 縱向延伸和橫向合作的效率，產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同效應(yīng)初步顯現(xiàn)，結(jié)構(gòu)競爭優(yōu)勢大幅提升， 集群規(guī)模和集群效應(yīng)更加凸顯。

（三）模具端積累形成護城河，產(chǎn)能布局充足為放量蓄勢

公司多年經(jīng)營沖壓模具業(yè)務(wù)，與沖壓件業(yè)務(wù)形成強協(xié)同效應(yīng)。沖壓件生產(chǎn)的質(zhì)量直 接由沖壓模具的精度決定，而公司成立初期主業(yè)為沖壓模具，與海外高端客戶合作多年，積累了較大的技術(shù)優(yōu)勢。公司從沖壓模具業(yè)務(wù)拓展至沖壓件業(yè)務(wù)，模具端的 技術(shù)優(yōu)勢也能延伸至沖壓件生產(chǎn)制造業(yè)務(wù)。同時，隨公司沖壓模具種類逐漸拓展， 公司沖壓件生產(chǎn)范圍未來也將進一步擴大，不斷提升單車價值量、打開更大成長空 間。 公司沖壓件業(yè)務(wù)客戶主要為中高端品牌車企，未來收入成長空間大。公司目前的汽 車沖焊零部件產(chǎn)品以國內(nèi)市場銷售的中高端品牌車型的沖壓焊接件為主，主要直接 或間接配套于特斯拉等一線新能源汽車和寶馬、奔馳等品牌車型，隨下游大客戶擴 產(chǎn)，業(yè)務(wù)具有較大的成長空間。

公司產(chǎn)能布局深度匹配特斯拉全球工廠，未來放量可期。為滿足下游汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展 對于沖壓件在性能和產(chǎn)量上不斷增長的需求，公司不斷擴大生產(chǎn)規(guī)模。同時，為提 升對下游大客戶的服務(wù)質(zhì)量，公司將國內(nèi)新生產(chǎn)基地設(shè)立在上海奉賢區(qū)與臨港新片 區(qū)，與同在臨港新片區(qū)的大客戶特斯拉的上海超級工廠距離較近；公司在歐洲與北 美的產(chǎn)能布局同樣選在擁有特斯拉工廠的德國與美國得州，有利于公司在激烈的市 場競爭中保持良好的競爭優(yōu)勢。

四、電池箱及儲能業(yè)務(wù)：未來第二增長曲線

（一）高成長賽道，隨新能源汽車放量需求高增，全球規(guī)模將達千億

公司積極布局新能源汽車動力電池箱體業(yè)務(wù)的研發(fā)及量產(chǎn)業(yè)務(wù)，該業(yè)務(wù)有望成為公 司未來第二成長曲線。伴隨著我國汽車制造業(yè)的競爭日趨國際化，節(jié)能環(huán)保等概念 日益深入人心，在我國鋁加工 技術(shù)快速發(fā)展的推動下，汽車“鋁化”程度不斷提 高，尤其是近年來伴隨著新能源電動汽車的快速發(fā)展，工業(yè)鋁擠壓材憑借其優(yōu)異的 性能被廣泛用作動力電池的外殼，以保證動力電池的散熱效果和性能穩(wěn)定。公司提 供產(chǎn)品主要為電池包下箱體、電池包上蓋、車身結(jié)構(gòu)件等。

電池箱體是新能源汽車電力系統(tǒng)的重要組成部分，是電池系統(tǒng)安全性的重要保障。 汽車電池總體結(jié)構(gòu)可分為動力電池模塊、結(jié)構(gòu)系統(tǒng)、電氣系統(tǒng)、熱管理系統(tǒng)、BMS 等，下圖為奧迪A3 Sportback-etron混合動力車的PACK結(jié)構(gòu)組成。結(jié)構(gòu)系統(tǒng)，即新 能源汽車電池托盤，是電池系統(tǒng)的骨架，可為其它系統(tǒng)起到抗沖擊、抗震動及保護 作用。電池托盤經(jīng)歷了不同的發(fā)展階段，由最初的鋼制箱體，發(fā)展到目前的鋁合金 托盤。

電池箱體業(yè)務(wù)市場規(guī)模隨新能源車銷量增長迅速上升。隨著《新能源汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展 規(guī)劃（2021-2035年）》的發(fā)布，在相關(guān)政策導(dǎo)向下，新能源市場會成為汽車細分市 場的新增長點，新能源汽車將逐步取代傳統(tǒng)燃油車成為汽車市場主力。2018- 2022年，我國新能源乘用車滲透率由3%快速上升至28%，新能源乘用車零售銷量由 72萬輛上升至2054萬輛，CAGR=67%。新能源車銷量的快速增長也帶動電池箱體業(yè) 務(wù)市場規(guī)模迅速上升。

基于新能源乘用車銷量及電池箱單車價值測算中國及全球電池箱業(yè)務(wù)市場空間： （1）乘用車銷量：根據(jù)廣發(fā)證券報告《新能源汽車行業(yè)-12月電車銷量創(chuàng)新高，23 年全球需求將超預(yù)期》（陳子坤），預(yù)計2023-2025年，全球新能源汽車銷量為1495.0、 2000.9、2557.1萬輛。假設(shè)中國新能源車市場占全球市場比重維持在55%，則2023- 2025年，中國新能源汽車銷量為822.3、1100.5、1406.4萬輛。 （2）電池箱單車價值：根據(jù)祥鑫科技公告的投資者交流記錄，動力電池箱體的單車 價值量在4000-5000元左右。保守估計，以4000元作為單車價值量進行測算。 測算結(jié)果：2023-2025年，中國新能源汽車電池箱市場規(guī)模分別為329、440、563億 元，全球新能源汽車電池箱市場規(guī)模分別為598、800、1023億元。

（二）傳統(tǒng)汽車零件商入局，國產(chǎn)廠商優(yōu)勢明顯

電池箱市場是由新能源汽車市場發(fā)展所帶來的一個全新賽道，目前尚處于發(fā)展的早 期階段，主要企業(yè)包括三類：（1）具備生產(chǎn)能力的整車企業(yè)，如比亞迪；（2）專 注于新能源汽車電池箱體產(chǎn)品生產(chǎn)，在規(guī)模、客戶、技術(shù)上有深厚積累的企業(yè)，主要 包括和勝股份、新鋁時代，上述企業(yè)已憑借先發(fā)優(yōu)勢深度匹配了一批國內(nèi)新能源汽 車下游核心客戶；（3）傳統(tǒng)汽車零部件生產(chǎn)商，該類企業(yè)下游客戶以傳統(tǒng)汽車生產(chǎn) 商為主，主要包括威唐工業(yè)、凌云股份、華域汽車、敏實集團、華達科技、祥鑫科技 等上市公司，該類企業(yè)憑借傳統(tǒng)汽車零部件業(yè)務(wù)積累的優(yōu)質(zhì)客戶以及規(guī)模、資金、 技術(shù)的優(yōu)勢快速進入新能源汽車動力電池箱體行業(yè)，擁有快速建設(shè)電池箱產(chǎn)品產(chǎn)線 的能力。

電池箱體以第三方零部件廠商供應(yīng)為主。電池箱作為重資產(chǎn)制造業(yè)，前期投入高， 車企未來大規(guī)模自配經(jīng)濟性較低。未來，隨著新能源汽車銷量占比的逐步提升，電 池箱將逐步由第三方零部件廠商供應(yīng)。 作為安全件，電池箱OEM認證壁壘高，且對材料、型材的焊接工藝及表面清潔度的 要求高，導(dǎo)致目前全球鋁電池箱的頭部玩家僅5-6家。頭部玩家包括西班牙海斯坦普 （Gestamp）、德國本特勒（Benteler）和墨西哥諾瑪科（Nemak），國內(nèi)的凌云股 份、賽科利（華域汽車旗下）和敏實集團，其余的供應(yīng)商相對弱勢。

我國電池箱體廠商具有較強競爭優(yōu)勢，未來份額有望持續(xù)上升。從目前來看，未來 新能源汽車產(chǎn)業(yè)仍將保持快速發(fā)展，全球新能源產(chǎn)業(yè)的景氣度將保持較高水平。目 前，全球新增的電池箱體產(chǎn)能中絕大部分集中于中國，中國新能源汽車零部件企業(yè) 也在多年的發(fā)展過程中與下游整車廠商和動力電池廠商建立了良好的合作關(guān)系。在 此背景下，伴隨著全球新能源產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展帶來的市場空間提升，依托于中國作為 全球新能源汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展中心的產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢，我國新能源汽車關(guān)鍵零部件企業(yè)將憑 借在產(chǎn)能規(guī)模、產(chǎn)品品質(zhì)、客戶服務(wù)等方面的沉淀與積累，成為最直接的受益者。

（三）模具技術(shù)+新能源團隊打造技術(shù)優(yōu)勢，產(chǎn)能布局充足

技術(shù)層面，公司通過多年經(jīng)營積累的模具技術(shù)經(jīng)驗形成了較強的技術(shù)優(yōu)勢。公司多 年設(shè)計與生產(chǎn)沖壓模具與沖壓件，掌握輕質(zhì)材料和先進連接力學(xué)性能表征關(guān)鍵技術(shù)， 在汽車新材料、新工藝生產(chǎn)領(lǐng)域有豐富的項目經(jīng)驗。 公司經(jīng)營層面，公司成立專門子公司運營電池箱業(yè)務(wù)，并通過合資、并購等方式引 入先進技術(shù)團隊。公司于2019年成立子公司：無錫威唐新能源科技有限公司，致力 于新能源汽車領(lǐng)域及儲能領(lǐng)域客戶提供結(jié)構(gòu)安全、熱安全和電安全相關(guān)的開發(fā)設(shè)計 及量產(chǎn)制造服務(wù)。公司自投資威唐新能源以來，致力于以純電動為主的上箱體、下 箱體、電源管理、汽車熱管理的深入研究。公司與美國Means Industries Inc.合資設(shè) 立“銘仕威唐（無錫）汽車動力有限公司”、收購蘇州德凌迅動力科技有限公司，均 與公司新能源產(chǎn)業(yè)鏈業(yè)務(wù)形成了較強協(xié)同性。

電池箱體對材料、型材的焊接工藝及表面清潔度的要求高。根據(jù)和勝股份招股說明 書，目前國內(nèi)市場上電池外殼基本采用鋁板沖壓成形或不銹鋼矩形管。鋁板沖壓成 形只能做小規(guī)格的外殼，不能生產(chǎn)汽車或儲能用大功率電池，而不銹鋼外殼密度大、 導(dǎo)熱性差（熱導(dǎo)系數(shù)為17W/mk），直接造成重量的增加和散熱困難。

公司采用的鋁擠壓型材+FSW（攪拌摩擦焊）焊接工藝為公司電池箱體產(chǎn)品提供了 較強的競爭優(yōu)勢。目前公司主要采用鋁擠壓型材+FSW焊接工藝，使電池箱體達到更 高強度和壓潰性能，從而更好的滿足新能源汽車輕量化及碰撞防護要求。鋁擠壓型 材是當(dāng)前主流的電池托盤設(shè)計方案，具有設(shè)計靈活、加工方便、易于修改、高剛性、 抗震動、擠壓及沖擊等優(yōu)點。攪拌摩擦焊技術(shù)對現(xiàn)有產(chǎn)品的生產(chǎn)工藝形成明顯的替 代優(yōu)勢，該技術(shù)能夠一定程度上解決工業(yè)鋁型材的加工工藝瓶頸，通過利用工業(yè)鋁 型材以直線焊接方式拼接生產(chǎn)，在有一定強度要求、減重需求的產(chǎn)品廣泛應(yīng)用。

客戶資源層面，公司與越南主機廠VINFAST合作形成客戶資源壁壘。作為安全件， 電池盒OEM認證壁壘高，因此，擁有已經(jīng)達成合作的客戶為公司形成了較強的競爭 優(yōu)勢。根據(jù)公司公告的投資者交流記錄，公司新能源汽車電池箱體業(yè)務(wù)目前在手訂 單包括VINFAST電池箱體項目及集中式儲能用電池箱體總成項目等，其中電池箱體 業(yè)務(wù)已批量生產(chǎn)。 公司產(chǎn)能布局充足，業(yè)務(wù)具有較大上升空間。根據(jù)公司公告的投資者交流記錄，公 司加快推進公司擬投資位于上海奉賢區(qū)的新能源汽車核心沖焊零部件產(chǎn)能擴充建設(shè) 計劃與臨港新片區(qū)的新能源汽車焊接產(chǎn)能建設(shè)計劃。上海奉賢、臨港廠區(qū)完成建設(shè)后，將為公司電池箱體業(yè)務(wù)提供充足產(chǎn)能。

五、盈利預(yù)測

公司主營業(yè)務(wù)為汽車沖壓模具及沖壓件、新能源車電池箱體業(yè)務(wù)，公司下游為汽車 制造商。公司多年經(jīng)營沖壓模具業(yè)務(wù)，在沖壓技術(shù)上具有一定的技術(shù)與客戶資源壁 壘。目前公司各業(yè)務(wù)市場競爭較激烈，行業(yè)格局分散，公司與特斯拉等下游大客戶 建立合作，未來各業(yè)務(wù)市占率有望逐漸提升。 （1）沖壓模具業(yè)務(wù)：汽車沖壓模具市場目前較為分散，公司市占率較低，當(dāng)前特斯 拉等下游大客戶擴產(chǎn)節(jié)奏加速，公司匹配特斯拉建廠完成、未來進一步合作，因此， 隨著特斯拉等大客戶新產(chǎn)能放量、市占率提升，公司的市占率也將逐漸提高，我們 預(yù)計公司該業(yè)務(wù)2022-2024年營業(yè)收入分別為4.71/6.56/8.92億元，對應(yīng)增速分別為 16.78%/39.09%/36.00%。

（2）沖壓件業(yè)務(wù)：汽車沖壓件行業(yè)競爭格局分散，公司掌握沖壓模具生產(chǎn)技術(shù)，開 拓下游沖壓件業(yè)務(wù)，2021年沖壓件業(yè)務(wù)增速達137%。公司沖壓件業(yè)務(wù)憑借模具業(yè)務(wù) 積累的技術(shù)優(yōu)勢，未來有望延續(xù)高增速、逐步提升市占率，預(yù)計公司該業(yè)務(wù)2022- 2024 年 營 業(yè) 收 入 分 別 為 5.13/8.38/13.25 億 元 ， 對 應(yīng) 增 速 分 別 為 85.82%/63.20%/58.10%。

（3）電池箱體業(yè)務(wù)：根據(jù)祥鑫科技公告的投資者交流記錄中“動力電池箱體的單車 單車價值量在4000-5000元左右”，假設(shè)單套價值4000元；截至2021年底，公司客 戶Vinfast共向市場供應(yīng)3.57萬輛汽車，保守估計公司向其提供電池箱體年銷售量1萬 套。由此，預(yù)計公司2022年電池箱體業(yè)務(wù)銷售收入為0.4億元。毛利率方面，參考祥 鑫科技2021年動力電池精密沖壓模具和金屬結(jié)構(gòu)件毛利率為21.97%，而根據(jù)祥鑫科 技2021年年報，祥鑫科技該業(yè)務(wù)主要面向國內(nèi)客戶、毛利率應(yīng)當(dāng)?shù)陀诳蛻魜碜院Ｍ?的威唐工業(yè)，因此假設(shè)公司這部分毛利率為25%。預(yù)計公司該業(yè)務(wù)2023-2024年營業(yè) 收入分別為0.56/0.78億元，對應(yīng)增速分別為40.00%/40.00%。

（4）自動化產(chǎn)品及其他業(yè)務(wù)：預(yù)計公司2022-2024年自動化產(chǎn)品營業(yè)收入分別為 0.09/0.10/0.11億元，對應(yīng)增速分別為10.00%/10.00%/10.00%；預(yù)計公司2022-2024 年 其 他 業(yè) 務(wù) 營 業(yè) 收 入 分 別 為 0.37/0.40/0.44 億 元 ， 對 應(yīng) 增 速 分 別 為 10.00%/10.00%/10.00%。

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